TERMINAL VALUE IN THE INTERPRETATION OF IVS-2025

April 01, 2026

The article is devoted to the analysis of the concept of terminal value within the framework of ISV-2025 andt he features of its determination in the discounted cash flow method. The main approaches to calculating terminal value are considered, in particular the Gordon growth model, the market approach and the liquidation value. The limitations of the application of the Gordon model are analyzed, especially for assets with a limited life or unstable income. An alternative approach to determining terminal value is proposed through the use of a value change coefficient, which allows taking into account real economic conditions. As a result, practical recommendations are formulated for a more justified application of the discounted cash flow method.

В МСО 103. «Підходи до оцінки» термінальна вартість визначається наступним чином:

А20.20 Якщо очікується продовження строку життя активу після певного прогнозного періоду, оцінювачі мають оцінити вартість активу в кінці прогнозного періоду. Термінальна вартість після цього дисконтується на дату оцінки, як правило, з використанням тієї ж ставки дисконтування, що застосовується й для прогнозованого грошового потоку.

А20.21 При визначені величини термінальної вартості слід звертати увагу на наступне:

(а) на метод розрахунку термінальної вартості впливає, чи є актив таким, що його стан погіршується з часом / він за своєю природою має обмежений строк життя, або таким, що має необмежений строк життя,

(b) чи має актив майбутній потенціал зростання після певного прогнозного періоду,

(с) чи існує заздалегідь визначена фіксована сума капіталу, отримання якої очікується в кінці певного прогнозного періоду,

(d) на очікуваний рівень ризику, пов'язаного з активом, на момент, станом на який розраховується термінальна вартість,

(е) для циклічних активів слід враховувати циклічний характер функціонування активу при визначенні його термінальної вартості, а також те, що термінальну вартість не слід розраховувати на «найвищому» або на «найнижчому» рівні грошових потоків у необмеженому майбутньому,

(f) на властиві активу на кінець певного прогнозного періоду податкові особливості (якщо такі є), і чи можна очікувати ці податкові особливості протягом необмеженого майбутнього,

(g) на ризики та можливості, що пов'язані з екологічними, соціальними та управлінськими характеристиками оцінюваного активу.

А20.22 Оцінювачі можуть застосовувати будь-який обґрунтований метод розрахунку термінальної вартості. Хоча існує багато різних підходів розрахунку термінальної вартості, найчастіше використовують наступні три методи:

(а) модель зростання Гордона / модель постійного зростання,

(b) ринковий підхід / вартість виходу (підходить як для активів, стан яких погіршується з часом / активів з обмеженим строком життя, так і для активів з необмеженим строком життя),

(с) вартість ліквідації / витрати на утилізацію (підходить тільки для активів, стан яких погіршується з часом / активів з обмеженим строком життя).

Модель зростання Гордона / Модель постійного зростання

А20.23 Модель зростання / постійного зростання Гордона передбачає, що актив зростає (або зменшується) з постійним темпом у необмеженому майбутньому.

Ринковий підхід / Вартість виходу

А20.24 Ринковий підхід / метод вартості виходу може бути застосований по-різному, але його кінцева мета полягає в тому, щоб розрахувати вартість активу на кінець певного прогнозного періоду.

А20.25 Загальні способи розрахунку термінальної вартості відповідно до цього методу включають застосування заснованих на ринкових даних  коефіцієнта капіталізації або ринкового мультиплікатора.

А20.26 Під час використання ринкового підходу / вартості виходу оцінювачам слід виконувати вимоги щодо ринкового підходу і методів ринкового підходу, викладені у відповідних розділах цього стандарту (див. МСО 103 «Підходи до оцінки», розділ 20 та Додаток А10). Проте, оцінювачам слід також враховувати очікувані ринкові умови на кінець певного прогнозного періоду й здійснювати відповідні коригування.

Вартість ліквідації / Витрати на утилізацію

А20.27 Термінальна вартість деяких активів може мати мало зв'язку або взагалі може бути не пов'язаною із грошовим потоком прогнозного періоду. Приклади таких активів включають активи, що вичерпуються з часом, наприклад, шахта або нафтова свердловина.

А20.28 У таких випадках термінальна вартість зазвичай розраховується як вартість ліквідації активу мінус витрати на його утилізацію. У випадках, коли витрати перевищують вартість ліквідації, термінальна вартість є негативною й називається витратами на утилізацію або зобов'язанням щодо виведення активу з експлуатації.

Оцінювачі при застосуванні методу дисконтованих грошових потоків термінальну вартість, як правило, визначають за моделлю Гордона, де величина цієї вартості визначається як капіталізація грошового потоку останнього прогнозного періоду в передбаченні його зростання чи спадання. Але ж часто термінальна вартість може бути і не пов’язана з грошовим потоком прогнозного періоду. Таке трапляється, наприклад, у випадку оцінки сонячних чи вітрових електростанцій, кар’єрів, шахт, нафтових чи газових свердловин. А в умовах військового стану в Україні при низькій завантаженості готелів, пансіонатів, концертних залів, стадіонів і т.п., при застосуванні дохідного підходу для визначення вартості цих об’єктів термінальну вартість в принципі не можна визначати за моделлю Гордона.

Низький грошовий потік в кінці останнього прогнозного періоду аж ніяк не означає, що це буде тривати нескінченно довго, а модель Гордона якраз і передбачає, що грошовий потік змінюється з постійним темпом або ж залишається постійним нескінченно довго. Застосування формули Гордона для визначення величини термінальної вартості з економічної точки зору не витримує критики з наступних причин:

1. Нескінченність потоків доходів після N-го прогнозного періоду можливе тільки для невичерпних активів, коли потік доходів може тривати  впродовж нескінченого часу.

2. Важко допустити узгодженість потоків доходів впродовж нескінченого періоду, так щоб кожен наступний дохід з одинаковим темпом змінювався відносно попереднього.

3. Малоймовірно також, що і ставка дисконту буде незмінною впродовж безмежної кількості періодів.

Отже, розрахунок термінальної вартості за формулою Гордона є звичайнісіньким математичним трюком – сумуванням нескінченної геометричної прогресії, але, на жаль, отримана в такий спосіб величина термінальної вартості позбавлена економічного змісту. Саме через це гостро стоїть проблема вірогідного розрахунку термінальної вартості.

Модель Гордона для розрахунку термінальної вартості можна застосовувати в обмежених випадках, коли можна бути впевненим, що майно буде нескінченно довго функціонувати і приносити доходи. В інших випадках слід застосовувати (див. вище) ринковий підхід або ж вартість ліквідації для визначення термінальної вартості.

МСО 103. «Підходи до оцінки» наголошує, що оцінювачі можуть застосовувати для розрахунку термінальної вартості будь-який метод, в тому числі і модель Гордона для активів з необмеженим терміном служби. Для інших активів (активів з обмеженим терміном життя чи таких, стан яких погіршується з часом) рекомендується використовувати ринкову вартість активу в кінці прогнозного періоду чи  вартість ліквідації для активів з обмеженим терміном життя.

Детальніше за посиланням.

Степан МАКСИМОВ